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国泰君安上市冲刺
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来源： 作者： 发布时间：2007-04-22
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国泰君安完成IPO前的最后一次配售，扫除一应障碍，同时等待一个尚未明朗的未来
4月5日，正在冲刺IPO的国泰君安完成了上市前的“最后一跃”：通过一笔总额34亿元的内部配售，补偿了第一大股东上海国有资产经营有限公司（下称上海国资公司）的历史性付出，解除了彼此盘桓多年的资产纠结，进而为旷日持久的不良资产处置继续输血。
在清除所有重要的障碍后，这家总资产近400亿元的券商巨头有望于年内登陆A股。这将是继2002年年末中信证券IPO以来，国内大型券商公开募集的第一单。
与之相应，历经多年熊市煎熬的券商正纷纷谋求借壳，业已公告方案者接近十家。
这被外界视为“后门上市”——批评者以为，此举规避了严格的上市监管程序，不利于投资者真正认识券商的经营性风险。
事实上，券商借壳方案至今未见一例获批，或在一定程度上成为上述观点注脚。“（证监）会里希望大家淡化借壳，多说一点IPO上市的好处。”接近中国证监会的人士告诉《财经》记者。
另一方面，身为“沪系券商”的国泰君安，也日益被纳入上海政府打造国际金融中心的整体布局；后者一度意欲合并上海证券与国泰君安，作为证券板块整体纳入上海国际集团——一家地方政府着力构建的大型金融混业控股集团。
无论如何，国泰君安正面临其创立15年来的第二次重大转折。上一次转折是在1999年，飘摇中的国泰证券受命与君安证券重组，是为国内证券史上最大行政性合并案例。而这一次，迈向公众上市公司的国泰君安依然肩负多重使命，未来尚待预期。
增发两步走
根据4月5日获股东大会通过的内部扩股方案，国泰君安此次共计增发14亿股，将分两步完成。
——第一步，全体股东可按每10股配2股的比例增资，每股价格1.08元。按增发前公司总股本47亿股计，应增股本9.4亿股。虑及认购中的变数，公司计划增发8亿－10亿股，最多募资10.8亿元。
同时，选择配股者还需等比例增配国泰君安投资管理股份公司（下称国泰君安投资公司或投资公司）股权，每股价格1.92元，总计向投资公司增资19.2亿元。
国泰君安投资公司设立于2001年，由国泰君安全体股东依照在国泰君安的持股比例发起，用于承接国泰君安剥离出来的非证券类资产。投资公司由此背负巨额历史性不良资产，至今负担沉重。
——第二步，国泰君安向第一大股东上海国资公司定向增发4亿股，每股价格1.08元，总计募集4.32亿元。这部分配售，无需“搭售”国泰君安投资公司股份。
《财经》记者获悉，尽管有少数股东放弃了配股，但大多数股东认购踊跃，前述14亿股已被全部认购。
就向全体股东配售的10亿股而言，虽有额外搭售，令整体认购成本相当于每股3元，但较之国泰君安目前在产权市场每股五六元的价格，仍有显见的高额溢价；一旦公司最终上市，则收益更丰。
针对此次向第一大股东特别配售的4亿“低价股”，公司特别向其他股东说明，这是为了补偿其对国泰君安的“历史性贡献”。“贡献”二字背后，是一段上海国资“援救”国泰君安的旧事。
“上海大股东”
国泰君安投资公司设立的2001年，正值国内股市走牛。国泰君安也积极谋求上市，设立投资公司承接坏账，正是上市前的必要部署之一。
与此同时，在上海市有关部门推动下，国泰君安还拿出一个账面价值31.25亿元、评估价值18亿元的逾期债权包，与大股东上海国资公司进行了一次资产置换。后者则向国泰君安注入3亿元现金及估值11亿元的两笔股份——分别为申能股份（上海交易所代码：600642）、大众交通（上海交易所代码：600611）的国有股权；其余4亿元，则记为大股东对国泰君安的负债。大股东同时委托国泰君安投资公司处置前述18亿元债权包，确保可收回4亿元。
这次置换用意明显，是为地方政府积极援手，为国泰君安上市扫除障碍。它同时也暴露出，受命整合业已两年的国泰君安仍有惊人的窟窿。
在1999年合并之前，国泰、君安公开报表所显示的逾期债权分别为16.17亿元、9.95亿元。合并时，两家公司的老股东向新公司追加注资3.28亿元，另有51家新增股东合计注资19.85亿元，但新增资本金远不足以冲销历史坏账。
业内人士告诉《财经》记者，重组前的国泰证券坏账尤多。国泰本为“中央系”券商，国务院于1998年宣布组建三大证券公司——华夏、国泰和南方，国泰由中国建设银行组建。1998年，根据“银证分离”规定，三家券商被分别划转地方，国泰证券从此成为上海“市属券商”。
作为中国早期的三大证券公司之一，国泰历经早年证券市场乱拆借、乱投资、各地营业部越权、操纵股票等种种风波，在1999年受命重组前已是坏账累累，背负沉重。君安证券则是当时市场上最具活力、盈利最佳的券商之一，只因前总裁张国庆积极谋求MBO，其操作手段为当时政策所不容，公司才被行政力量强行主导与国泰合并。
或许正因合并后新公司的坏账多来自国泰证券，上海政府此后频施援手也就不难理解。况且1999年新进的51家股东中，上海本地国企比比皆是，上海政府成为新公司当仁不让的终极控制人。至2001年首度冲刺IPO时，同样在地方政府安排下，多家本地国企将所持国泰君安股权转让上海国资公司，后者由此成为持股30％以上的第一大股东。
大股东在2001年施援亦有附加条件，前述18亿元资产置换的补充协议约定，若到2003年6月国泰君安仍不能完成上市，则公司与大股东将彼此退回置换的资产，此为“资产回转协议”。
此时股市连年走熊，上市实已无望。2003年7月，上海国资公司要求退回置换资产，这对于国泰君安显然是雪上加霜。为此上海政府再次出面协调，双方于2004年7月再次签约，由国泰君安向上海国资公司转让旗下国泰君安香港金融控股公司39％的股权，并争取安排香港公司在港IPO。
作为交换，上海国资公司同意将上述资产回转协议延期两年，并为国泰君安在银行间市场所发16.5亿元企业债提供担保。当年，上海国资公司还向国泰君安提供了一笔4亿元长期借款。
即便如此，沉疴在身的国泰君安的主业经营依然未见起色。
盈利还是亏损？
此次多方力促国泰君安上市，客观前提之一是公司已实现连续多年的盈利。
国泰君安财报显示，公司自2002年至2005年连年盈利，年净利润多则5000万元，少则1000万元。但这些盈利大多来自对外投资收益，若刨去这部分盈利，则公司包括经纪类、自营类和投行类业务在内的主营业务，事实上呈亏损状态。
对外投资收益，又在很大程度上得益于大股东的优质股权资产交易。除2001年上海国资公司曾注入价值11亿元的两笔国有股权，华融资产管理公司也于同年向国泰君注入账面值约近10亿元的中石化（上海交易所代码：600028）法人股，以此置换后者又一笔巨额不良资产。
目前看来，正是这两笔当时总值约20亿元的长期股权投资，为国泰君安带来了不菲的收益，得以在2001年后的漫漫熊市中保持难得的盈利。
时至2004年，因相关会计标准对坏账计提方法作出修改，国泰君安的历史潜亏开始暴露，当年公司未分配利润由前一年的1.8亿元，骤降至负14.38亿元。这一数字在2005年继续攀升至20.1亿元。直到2006年股市飘红，公司当年创下15亿元的巨额盈利，当年的未分配利润才减至负2.86亿元。
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